Чаще всего показатель используется в оценке недвижимости, производственных построек и сооружений с длительным сроком эксплуатации.

Оценка нормативного уровня возврата вложений используется для расчета текущей стоимости актива. Цены на рынке меняются, поэтому доход от владения собственностью корректируется на сумму первоначальных вложений. Методы расчета основаны на построении экономической модели, поэтому реальные показатели могут отличаться от расчетных.

Способы расчета нормы возврата капитала

• Линейный расчет — метод Ринга. Сумма первоначальных инвестиций возмещается равными долями в конце каждого года. Нормативный показатель равен частному от деления общей стоимости недвижимости на оставшийся срок эксплуатации. Например, стоимость бизнес-центра составляет 100 тысяч долларов, а срок службы — 10 лет. Норма возврата капитала составляет 10%, ежегодно владелец должен получать 10 тысяч долларов возвратных сумм. Метод не учитывает динамику рынка недвижимости и влияние внешних факторов, поэтому расчет по Рингу часто применятся для обветшавших зданий, подлежащих сносу в ближайшие несколько лет.
• Расчет в зависимости от доходности инвестиций — метод Инвуда. Вложенный в объект недвижимости капитал возвращается с учетом фактора возмещения и текущей процентной ставки на инвестиции. Например, стоимость помещения для кафе составляет 50 тысяч долларов, срок службы недвижимости — 20 лет, а показатель прибыльности инвестиций — 10%. Фактор фонда возмещения составляет 2,5 тысячи долларов в год или 5%. Нормативное значение возврата капитала равно 10% +5% = 15% или 7,5 тысяч долларов в год. Итоговое значение пересматривается в зависимости от экономической ситуации на рынке недвижимости.
• Расчет по безрисковой ставке — метод Хоскольда. Вложения в объект недвижимости были сделаны по настолько высокой ставке, что вероятность реинвестировать на тех же условиях ничтожно мала. Например, вложения в видовой жилой комплекс имели высокую доходность, но позже по соседству был построен нефтеперерабатывающий завод, рентабельность вложений упала. Числовое значение нормы возврата капитала равно сумме ставки доходности и произведения фактора фонда возмещения, срока эксплуатации и процентной ставки с нулевым уровнем риска.

Факторы, влияющие на норму возврата капитала

• Доходность объекта недвижимости. В зависимости от назначения, состояния и местоположения, коммерческая недвижимость может быть безубыточной, приносить доход или требовать дотаций. Если объект приносит убытки, показатель нормативного возмещения будет наибольшим.
• Срок эксплуатации (владения) недвижимостью. Стабильные вложения с наименьшей нормой возврата капитала — вложение капитала в объекты коммерческой недвижимости, расположенные в центральных районах города. Если объект регулярно меняет собственников и подвергается капитальному ремонту, норма возврата капитала растет.
• Ситуация на рынке недвижимости. Спрос на объекты в отдельных районах города, уровень дохода, размер инфляции и величина налоговой нагрузки оказывают влияние на стоимость объектов недвижимости, меняя норму возврата капитала.

Премия за риск вложения в недвижимость . В данном случае учитывается возможность случайной потери потребительской стоимости объекта. На практике премия за риск вложения в недвижимость рассчитывается на основе анализа всех возможных случаев потери оцениваемого объекта недвижимости путем суммирования среднерыночных страховых премий по данным случаям страховых кампаний высшей категории надежности, имеющих лицензию на осуществление страховой деятельности.

Премия за низкую ликвидность . При расчете данной составляющей учитывается невозможность немедленного возврата вложенных в объект недвижимости инвестиций. Премия за низкую ликвидность (p 2) может быть рассчитана по формуле:

p 2. = 1 – 1/(1 + r f) Тэксп, (4.12)

где p 2 –премия за низкую ликвидность недвижимости;

r f – безрисковая ставка дохода (годовая);

Т эксп – срок экспозиции оцениваемого объекта на основе данных по конкретному сегменту рынка недвижимости (в годах).

На практике часто применяется приблизительный расчет данной премии по формуле:

p 2.. = r f ∙ Тэксп. (4.13)

Премия за инвестиционный менеджмент . Чем более рискованны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они требуют. Надбавку за инвестиционный менеджмент целесообразно рассчитывать с учетом коэффициента недогрузки и потерь при сборе арендных платежей для оцениваемого объекта недвижимости. На практике зачастую оценивается экспертным методом.

Методы расчета нормы возврата в составе ставки капитализации.

Норма возврата фактически переводит темп прироста стоимости за n лет в годовое измерение.

Существуют три способа расчета нормы возврата капитала (r 1 ) :

прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);

возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда), его иногда называют аннуитетным методом;

возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда).

Метод Ринга.

Этот метод целесообразно использовать, когда ожидается, что возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями. Годовая норма возврата капитала рассчитывается путем деления 1 или 100% на срок, через который ожидается изменение стоимости объекта недвижимости. Норма возврата - ежегодная доля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд возмещения:

r 1 = 1 / n, (4.14)

R = r e + dep · (1/ n), (4.15)

где R – ставка капитализации;

r e – ставка доходности на собственный капитал;

dep – доля снижения стоимости недвижимости через n лет.

Метод Ринга применяется в первую очередь, когда ожидается увеличение стоимости объекта недвижимости через n лет.

Метод Ринга также применяется, когда инвестиции в объект недоступны, а безрисковый инструмент на рынке или не найден или имеет нестабильную ставку доходности.

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиции. В этом случае норма возврата как составная часть ставки капитализации равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям.

r 1 = sff (п , r e) = r e / ((1+ r e) n – 1), (4.16)

где r e – ставка доходности на собственный капитал;

r 1 – норма возврата капитала;

sff (п, r e)– фактор фонда возмещения.

Метод Инвуда применяется, если прогнозируется снижение стоимости объекта недвижимости и инвестиции в оцениваемый объект или сходные объекты на рынке доступны.

Метод Хоскольда. Используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке.

r 1 = sff (п , r f) = r f / ((1+ r f) n – 1), (4.18)

r 1 – норма возврата капитала;

r f – безрисковая ставка;

sff (п, r f)– фактор фонда возмещения.

В качестве безрисковой ставки доходности выбирается доступный инструмент на рынке, поэтому при уменьшении стоимости объекта недвижимости в будущем, нет ограничений для применения данного метода.

Таблица 4.2. Пример расчета ставки капитализации

Расчет ставки капитализации методом рыночной экстракции (рыночной выжимки)

Основываясь на рыночных данных по ценам продаж и значений чистого операционного дохода сопоставимых объектов недвижимости, можно вычислить коэффициент капитализации:

где NOI i – чистый операционный доход i-го объекта-аналога;

V i – цена продажи i-го объекта-аналога:

n – количество аналогичных объектов недвижимости..

Таблица 4.3

Расчет ставки капитализации методом рыночной выжимки

Расчет ставки капитализации методом связанных инвестиций.

Если объект недвижимости приобретается с помощью собственного и заемного капитала, ставка капитализации должна удовлетворять требованиям доходности на обе части инвестиций. Величина ставки капитализации определяется методом связанных инвестиций, или техникой инвестиционной группы. Ставка капитализации для заемного капитала определяется на основе ипотечной постойной. Ипотечная постоянная – отношение ежегодных выплат по кредиту к сумме кредита.

R m = i / (1– (1+ i) - n), (4.20)

где R m – ипотечная постоянная;

i – ставка процента по кредиту;

n – срок, на который выдан кредит.

Ставка капитализации для собственного капитала рассчитывается методом с учетом возмещения капитальных затрат, рассмотренном выше (формула 4.5)

Общая ставка капитализации (R о) определяется как средневзвешенное значение:

R о = M R m + (1 – M) R e (4.21)

где M – коэффициент ипотечной задолженности (доля кредита в общей сумме инвестированного капитала);

R e – коэффициент капитализации для собственного капитала.

Пример. Доля собственного капитала – 40%; ставка процента по кредиту – 15%; кредит предоставлен на 20 лет; ставка капитализации на собственный капитал – 10%, тогда общая ставка капитализации равна:

а) ипотечная постоянная для кредита, предоставленного на 20 лет под 15% годовых, опредляется как фактор взноса на амортизацию единицы iaof (i,n)

R m = 0,15 / (1– (1+ 0,15) -20) = 0,15976;

б) общая ставка капитализации рассчитывается по формуле (4.21):

R о = 0,6 ٠ 0,15976+ 0,4 ٠ 0,10 = 0,135857 (или 13,59%);

в) если ЧОД объекта составляет 100 тыс. долл в год, то инвестиционная стоимость объекта определяется по формуле (4.1):

V = 100 000/0,1359 = 735 835 долл.

Положительное или отрицательное влияние заемных средств, а также интенсивность этого влияния определяются соотноше­нием между ставками дохода на весь инвестируемый и заемный капитал. Эффективность этого влияния (как бы плечо рычага) определяется отношением величины заемного капитала ко всей сумме вложенных средств, т. е. коэффициентом ипотечной за­долженности.

Если обозначить R m – ипотечная постоянная, R о – общая ставка капитализации, то виляние левереджа можно записать:

R т < R о - область положительного влияния левереджа, кредит эффективен и увеличение доли кредита приведет к увеличению отдачи на собственный капитал;

R т > R о - область отрицательного влияния левереджа, кредит неэффективен и увеличение доли кредита приведет к уменьшению отдачи на собственный капитал.

ФСС Финансовый директор

Метод капитализации - один из методов оценки бизнеса доходным подходом. По сути это разновидность метода дисконтирования денежных потоков, в рамках которого стоимость компании определяют как текущую стоимость ее будущих доходов. Разница лишь в том, что метод капитализации предполагает стабильность этих доходов (или постоянный темп их роста).

Формула 1. Расчет рыночной стоимости компании методом капитализации

Чтобы оценить стоимость компании методом капитализации предстоит:

• провести ретроспективный анализ деятельности бизнеса и подготовить прогноз изменения дохода в будущем;
• выбрать вид дохода, который будет капитализирован;
• определить период деятельности, за который предстоит капитализировать доход;
• вычислить ставку капитализации;
• рассчитать капитализированные доходы;
• провести итоговые корректировки.

Основная задача этого метода - определить уровень дохода, который впоследствии будет капитализирован. При этом важно выбрать период деятельности компании, результаты которой будут капитализированы.

Как провести ретроспективный анализ бизнеса при оценке стоимости компании методом капитализации

Ретроспективный анализ деятельности компании проводится данным бухгалтерского баланса и отчета о финансовых результатах за последние 3-5 лет, а также управленческой отчетности компании. Он подразумевает анализ финансовых результатов деятельности, выполнения финансового плана, эффективности использования собственного и заемного капитала, выявление резервов увеличения суммы прибыли, рентабельности, улучшения финансового состояния и платежеспособности компании. По результатам этого анализа можно выбрать вид дохода и период производственной деятельности компании , за который предстоит капитализировать этот доход.

Для корректной оценки финансовых результатов (показателя дохода) компании необходимо провести их нормализацию, т.е. исключить статьи, которые имели разовый характер и не будут повторяться в будущем. К таким статьям относят:

• прибыль /убыток от продажи части активов предприятия;
• поступление/ убыток от удовлетворения/ неудовлетворения судебных исков;
• поступление страховых выплат;
• потери от вынужденной остановки производства и т.д.

После нормализации финансовых результатов их нужно привести к текущим ценам. Для этого можно использовать, например индексы потребительских цен, публикуемые на сайте федеральной службы статистики .

Какой показатель дохода выбрать при оценке бизнеса методом капитализации

В качестве доходов, подлежащих капитализации, может быть выбраны показатели:

• чистой прибыли (после уплаты налогов);
• прибыли до уплаты налогов;
• денежного потока;
• выплаченных/ потенциальных дивидендов.

При оценке крупных компаний целесообразно выбирать величину чистой прибыли, а небольших компаний - прибыль до уплаты налогов, поскольку в этом случае устраняется влияние льгот налогообложения.

Величина денежного потока используется при оценке компаний, в активах которых преобладают основные фонды, что позволяет учесть политику капитальных вложений и амортизационных отчислений на предприятии.

Вопрос: Какой вид денежного потока можно использовать при оценке бизнеса методом капитализации

Это может быть денежный поток для всего инвестированного капитала (бездолговой денежный поток) или собственного капитала.

Бездолговой денежный поток не учитывает изменение (рост или уменьшение) задолженности компании по кредитам. На основе этого показателя определяется рыночная стоимость всего инвестированного капитала: как собственного, так и заемного.

Денежный поток для собственного капитала учитывает изменение (рост или уменьшение) задолженности компании по кредитам. На его основе вычисляется рыночная стоимость собственных средств компании.

При выборе того или иного вида денежного потока (прибыли) для оценки бизнеса компании учитывают за счет каких именно средств он формируется. Если за счет собственных средств, то для оценки компании используется денежный поток для собственного капитала. Если же за счет привлечения заемных средств, то используется бездолговой денежный поток.

Вопрос: За какой период стоит капитализировать доход при оценке бизнеса

Сумма дивидендов, как правило, используется при оценке миноритарных пакетов акций, т.к. для мажоритарного акционера привлекательность компании состоит, в основном, не в выгодной дивидендной политике, а в росте ее капитализации.

Стоит заметить, что для капитализации можно использовать перечисленные показатели не только на текущую дату, но и их среднее значение за несколько предыдущих периодов на основании ретроспективных данных, например, за 3-5 лет.

Периодом деятельности компании, результаты которой будут капитализированы, может выступать:

• первый прогнозный год;
• последний отчетный год.

Наиболее правильным вариантом, учитывающим ретроспективную деятельность компании, рассматривают капитализацию дохода, спрогнозированного на последующий после даты оценки год.

Как определить ставку капитализации для оценки стоимости компании

Ставка капитализации чаще всего рассчитывается на основе ставки дисконтирования с учетом долгосрочных темпов роста денежного потока. Методы расчета ставки дисконтирования зависят от того, к какому виду денежного потока она применяется.

Есть несколько моделей построения ставки капитализации на основе ставки дисконтирования в зависимости разных параметров, например, от уровня прогнозного дохода и период прогноза (модели Гордона, Ринга, Инвуда).

Модель Гордона. Предполагает бесконечную продолжительность функционирования бизнеса и стабильные темпы роста денежного потока. В рамках этой модели определяют ставку для прогнозного или текущего года. В первом случае используют общепринятую расчетную формулу. Во втором случае (при расчете ставки для текущего года) используютформулу 2

Формула 2. Расчет ставки капитализации методом Гордона для текущего года

Модель Ринга. Данная модель исходит из необходимости соблюдения следующих условий:

• конечная продолжительность функционирования актива, при которой его остаточная стоимость равна нулю;
• известно оставшееся время жизни актива.

Эта модель редко применяема, потому что в рамках нее предполагается, что доходы будет ежегодно снижаться.

Формула 3. Расчет ставки капитализации методом Ринга

Модель Инвуда. Используют при следующих допущениях:

• конечная продолжительность функционирования бизнеса;
• ожидаемый доход меньше первоначальных инвестиций;
• остаточная стоимость будет равна нулю по истечении некоторого количества периодов.

Это более популярная модель, поскольку в качестве прогнозного периода подразумевает весь срок использования объекта, до полного его обесценения.

Формула 4. Расчет ставки капитализации методом Инвуда

Вопрос: Можно ли определить ставку капитализации без учета ставки дисконтирования

Определение ставки капитализации на основе ставки дисконтирования - самый распространенный способ, однако существуют другие метода расчета этой ставки капитализации, среди которых можно выделить:

1. Метод анализа рыночных данных. Ставка капитализации согласно этому методу определяется на основе рыночной информации о доходах и ценах продажи сопоставимых компаний;

2. Метод срока окупаемости инвестиций. Метод предполагает расчет ставки капитализации на основе период окупаемости инвестиций.

Вопрос: Как определить капитализированные доходы компании

На этом этапе оценке бизнеса методом капитализации предстоит определить предварительную стоимость бизнеса (капитализированные доходы компании). Определяют ее по формуле 1 , на основе величины дохода, который предстоит капитализировать и ставки капитализации.

Эта стоимость компании будет предварительной, т.к. для определения итоговой стоимости полученный показатель стоимости необходимо скорректировать на избыточные и не операционные активы, не принимающие участия в формировании денежного потока, избыток (дефицит) собственного оборотного капитала, а также на сальдированную величину отложенных налоговых активов и отложенных налоговых обязательств.

К не операционным активам могут быть отнесены:

• устаревшие или не введенные в работу нематериальные активы;
• недвижимое имущество, не участвующее в производственном процессе;
• объекты незавершенного строительства;
• нефункционирующие доходные вложения в материальные ценности и финансовые вложения.

Чаще всего показатель используется в оценке недвижимости, производственных построек и сооружений с длительным сроком эксплуатации.

Оценка нормативного уровня возврата вложений используется для расчета текущей стоимости актива. Цены на рынке меняются, поэтому доход от владения собственностью корректируется на сумму первоначальных вложений. Методы расчета основаны на построении экономической модели, поэтому реальные показатели могут отличаться от расчетных.

Способы расчета нормы возврата капитала

• Линейный расчет — метод Ринга. Сумма первоначальных инвестиций возмещается равными долями в конце каждого года. Нормативный показатель равен частному от деления общей стоимости недвижимости на оставшийся срок эксплуатации. Например, стоимость бизнес-центра составляет 100 тысяч долларов, а срок службы — 10 лет. Норма возврата капитала составляет 10%, ежегодно владелец должен получать 10 тысяч долларов возвратных сумм. Метод не учитывает динамику рынка недвижимости и влияние внешних факторов, поэтому расчет по Рингу часто применятся для обветшавших зданий, подлежащих сносу в ближайшие несколько лет.
• Расчет в зависимости от доходности инвестиций — метод Инвуда. Вложенный в объект недвижимости капитал возвращается с учетом фактора возмещения и текущей процентной ставки на инвестиции. Например, стоимость помещения для кафе составляет 50 тысяч долларов, срок службы недвижимости — 20 лет, а показатель прибыльности инвестиций — 10%. Фактор фонда возмещения составляет 2,5 тысячи долларов в год или 5%. Нормативное значение возврата капитала равно 10% +5% = 15% или 7,5 тысяч долларов в год. Итоговое значение пересматривается в зависимости от экономической ситуации на рынке недвижимости.
• Расчет по безрисковой ставке — метод Хоскольда. Вложения в объект недвижимости были сделаны по настолько высокой ставке, что вероятность реинвестировать на тех же условиях ничтожно мала. Например, вложения в видовой жилой комплекс имели высокую доходность, но позже по соседству был построен нефтеперерабатывающий завод, рентабельность вложений упала. Числовое значение нормы возврата капитала равно сумме ставки доходности и произведения фактора фонда возмещения, срока эксплуатации и процентной ставки с нулевым уровнем риска.

Факторы, влияющие на норму возврата капитала

• Доходность объекта недвижимости. В зависимости от назначения, состояния и местоположения, коммерческая недвижимость может быть безубыточной, приносить доход или требовать дотаций. Если объект приносит убытки, показатель нормативного возмещения будет наибольшим.
• Срок эксплуатации (владения) недвижимостью. Стабильные вложения с наименьшей нормой возврата капитала — вложение капитала в объекты коммерческой недвижимости, расположенные в центральных районах города. Если объект регулярно меняет собственников и подвергается капитальному ремонту, норма возврата капитала растет.
• Ситуация на рынке недвижимости. Спрос на объекты в отдельных районах города, уровень дохода, размер инфляции и величина налоговой нагрузки оказывают влияние на стоимость объектов недвижимости, меняя норму возврата капитала.

3.10.1. Методы капитализации по расчетным моделям – группа методов определения стоимости денежных потоков на предыдущую дату. Применяются в следующих условиях: генерация объектом оценки чистого операционного дохода, который либо относительно постоянен, либо изменяется линейно (равномерно снижается либо увеличивается).

Сущность методов:

3.10.2. Отличие методов капитализации по расчетным моделям от метода прямой капитализации заключается в том, что:

· в методах капитализации по расчетным моделям величина ставки капитализации рассчитывается на основе величины ставки дисконтирования и нормы возврата капитала, определяемой, например, по моделям Ринга, Инвуда, Хоскольда;

· в методе прямой капитализации величина ставки капитализации определяется напрямую, например, на основе данных по объектам-аналогам методом рыночной экстракции.

3.10.3. Пример задачи. Определить рыночную стоимость объекта оценки методом капитализации по расчетной модели при следующих условиях: ЧОД = 100 000 ден.ед., i = 15%, срок экономической жизни 10 лет, норму возврата определить по модели Инвуда.

3.11. Норма возврата капитала (методы Ринга, Хоскольда, Инвуда)

3.11.1. Норма возврата капитала (норма возврата) – величина ежегодной потери стоимости капитала за время ожидаемого периода использования объекта.

Используется в методах капитализации по расчетным моделям:

Выделяют следующие основные методы расчета величины нормы возврата капитала: Ринга, Хоскольда, Инвуда.

3.11.2. Метод Ринга – метод расчета нормы возврата капитала. Предусматривается возмещение инвестированного капитала равными суммами:

3.11.3. Метод Хоскольда – метод расчета нормы возврата капитала. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке:

3.11.4. Метод Инвуда – метод расчета нормы возврата капитала. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по ставке, равной требуемой норме доходности (норме отдачи) на собственный капитал:

РАЗДЕЛ 4. ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ

Методы затратного подхода

4.1.1. Метод разбивки на компоненты – метод расчета стоимости здания как суммы стоимостей его отдельных компонентов (фундаментов, стен, перекрытий и т.п.):

4.1.3. Метод количественного обследования – метод расчета стоимости здания на основе детального количественного и стоимостного расчета затрат на монтаж отдельных компонентов, оборудования и строительства здания в целом (например, путем составления сметы).